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2023年中国经济没有陷入衰退的压力，尽管全球依旧深陷“滞胀”困局，但推升中国通胀中枢上行的内外压力较小，物价将保持温和上涨，同时也为货币政策发力打开空间。
□程实 徐婕
随着3月中国CPI数据出炉，市场对于中国是否要陷入通货紧缩讨论激烈。我们认为，2023年中国不会陷入通缩螺旋，经济增速“跑赢”全球已经成为共识，一季度经济数据也已反映目前中国经济正处在复苏轨道。尽管市场对于“热”社融与“冷”物价共同出现产生困惑，但社融数据改善明显，与物价数据并非“背离”。一方面，从货币政策支持到信贷扩张再到落实实体经济运行需要时间；另一方面，需求不足与预期偏弱仍是当前复苏之路面临的主要问题。然而，这些暂时性的原因有望在宏观政策发力刺激之下得到改善，加上中国经济的自身韧性，中国经济复苏基础有望进一步巩固。因此，我们对于2023年中国经济增长保持审慎乐观的态度，认为2023年中国经济没有陷入衰退压力，尽管全球依旧深陷“滞胀”困局，但推升中国通胀中枢上行的内外压力较小，物价将保持温和上涨，同时也为货币政策发力打开空间。
经济复苏方向确定、过程渐进，内外通胀压力较小。2023年一季度，中国经济处在修复轨道。从需求端“三驾马车”来看，固定资产投资稳定增长，高新技术投资继续领跑。1-2月固定资产投资同比增速5.5%，2月环比上行0.72%，高技术产业投资同比增长15.1%；居民消费复苏显著，2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，之前受消费场景限制的餐饮业反弹明显，同比增加9.2%；面对外需减弱的压力，中国对外贸易韧性凸显，一季度货物贸易出口5.65万亿元人民币，同比增长8.4%，进口4.24万亿元人民币，同比增长0.2%。
与经济渐进复苏相对应，一季度CPI同比温和上涨1.3%，整体物价保持稳定。无论是需求侧还是供给侧，都处在温和复苏路径，供需两侧较为平衡，避免了物价大幅上行，不会对货币政策形成掣肘。此外，与去年同期相比，今年大宗商品价格回落，带动国内主要工业品价格下行，输入性通胀压力较小。具体来看，消费品与服务价格表现分化。消费品一方面受到猪肉价格、能源价格拖累，另一方面由于2023年起新能源汽车购置补贴政策终止，削弱了汽车价格上行动能。相反，服务价格修复持续。相比于消费品消费，服务消费更多地受限于消费场景。随着时间的推移，伴随产能的恢复，3月服务价格同比上涨0.8%，增幅扩大0.2个百分点，且同比涨幅高于消费品价格同比涨幅。再者，核心CPI稳中有升，猪肉价格、能源价格成为CPI与核心CPI走势分化的主要原因。3月食品价格同比增幅从1月的6.2%下行至2.4%，汽油和柴油价格分别下降6.6%和7.3%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月增加0.1个百分点。相比于CPI同比增速下滑，核心通胀略有增加，意味着内需修复处于正在进行时，基础物价走势相对强劲，价格稳定性正在改善。同时，也需注意到核心CPI同比增幅依旧徘徊在历史地位，内需复苏动能仍有待加强。
社融数据超预期改善明显，与物价数据并非“背离”。正如我们在《市场与现实的距离感和预期差》中提到的，市场认知和客观现实之间存在明显的分歧，此次社融数据超预期与CPI数据同比增幅回落之间的“背离”似乎又再一次印证了这种距离感与预期差。我们认为，二者并非“背离”，而是反映了复苏热度从社融信贷向实体经济传递与积聚的过程。
首先，政策刺激效果直接作用于信贷扩张。从短期流动性来看，今年以来，人民银行大幅提升了逆回购投放规模，并且超额续作1年期MLF，旨在提高短期流动性。从长期流动性来看，人民银行3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点，预计释放长期资金约5000亿元人民币，旨在提供长期资金，进一步降低金融机构成本，增加市场流动性。货币政策的刺激作用首先反映在社融数据之上，超预期改善展现出了经济复苏动能正在不断积聚。其次，信贷扩张到实体经济的传导需要时间。一季度社融数据超预期，企业端、居民端贷款总量与结构都有着明显改善。其中，一季度居民新增人民币贷款同比增加35.7%，短期与中长期贷款均实现增长，而且根据人民银行公布的2023年第一季度城镇储户问卷调查报告结果，一季度居民倾向于“更多储蓄”占比58%，比重比上季度回落3.8个百分点，说明居民消费信贷需求正在持续修复。最后，统计的侧重点不同，房地产市场复苏没有反映在CPI变化之中。CPI统计主要涵盖食品烟酒、衣着、生活用品及服务、医疗保健及个人服务、交通和通信、娱乐教育文化用品及服务、居住等方面，其中食品烟酒是最主要部分、占比达28.1%，而居住相关占比约22%，但对与贷款购房相关的支出价格并没有反馈。从房地产市场供给侧来看，据国家统计局公布，1-2月房地产施工面积、竣工面积、新开工面积同比增速分别为-4.4%、8%、-9.4%，比去年12月同比增幅都实现了较大改善，其中竣工面积实现同比增加，提升幅度达23个百分点。从房地产市场需求侧来看，30个大中城市商品房成交面积显示，2月、3月分别同比增加31.5%、41.4%，这显示中国房地产市场正在企稳回暖。此外，短期内菜单成本的存在可能会对CPI产生一定的影响，从而使CPI变化的速度滞后于实际价格变化。
预计全年物价温和上涨且不会陷入通缩螺旋。学术界将通货紧缩定义为一种长期、广泛、持续性的物价下降现象，认为通货紧缩的根本原因是货币供应量的减少。就物价表现来看，中国并没有陷入物价下跌的螺旋之中；就导致通缩的原因来看，货币政策紧缩、信贷收缩、经济衰退等主要因素在中国并不成立。
景气数据显示，生产端、消费端对今年中国经济复苏抱有信心。根据国家统计局官方PMI与财新PMI数据，一季度中国经济处在扩张区间。尽管制造业复苏斜率放缓，但生产和新订单增速仍在扩张区间。同时，财新PMI与官方PMI均显示出服务业复苏的强劲势头，3月财新服务业PMI升至57.8，是两年多来的新高，较2月PMI增加2.8个百分点，连续3个月处在扩张区间。就分项数据来看，新订单、新出口订单、就业指数均保持较高增长，反映出服务业需求的快速上行，也部分抵消了制造业复苏放缓的影响。不仅如此，财新制造业和服务业企业乐观度均显示，企业对未来一年的产出前景保持乐观，信心指数虽较高点回落，但整体处在历史高位。未来随着市场需求改善、客户数量增加、新产品开发以及新场景创建等积极因素不断推进，将有力支撑中国经济复苏高度。与此同时，国家统计局消费者信心指数也从去年底的88.3回升至今年2月的94.7，人民银行2023年第一季度城镇储户问卷调查报告中倾向于“更多消费”的占比达23.2%，比上一季度增加0.4个百分点。不仅如此，2023年中国经济增速高于世界平均水平已经成为共识。年初以来，在欧美银行业危机、美联储加息压力以及潜在经济衰退等风险共同演化的背景下，全球资本市场都呈现出较高波动，全球经济正处在重要的转折期，经济复苏分层、分化。IMF4月最新经济预测再一次下调了2023年全球经济增长、上调了全球通胀水平，“滞胀”格局仍是今年的主题。相比之下，IMF对于中国经济增速保持乐观，认为2023年中国经济增速将达到5.2%，并认为中国经济增速每提高一个百分点，世界经济增速可以提高0.3个百分点。我们认为，未来中国经济复苏的方向是确定的，但经济增速的压力依旧不容小觑，需求不足和预期偏弱仍是当前中国经济复苏面临的主要问题，期待更多宏观刺激政策进一步托底经济增长。
（作者程实系工银国际首席经济学家；徐婕系工银国际宏观分析师）
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